另一只眼复盘金融危机
更新时间:2018-09-16 14:34 浏览:99 关闭窗口 打印此页

  十年前的9月15日,华尔街大投行雷曼兄弟轰然倒下,21世纪最严峻的全球金融危机澎湃而来:本来次序井然的金融市场,竟然会发生衍生品价钱暴跌,有着百年汗青的投行在几天内破产的惨剧。上万亿美元的资产在很短时间内就灰飞烟灭。

  十年之后,研究金融危机的册本汗牛充栋,可是两个问题仍然没有获得完满的解答:为什么这么多经济学家都没有可以或许精确预测金融危机的到来?我们到底能从上一次金融危机中学到什么,帮我们避免下一场金融海啸?

  要回覆这两个问题,需要从分歧角度对金融危机复盘,也需要从经济学和金融学学科之外,特别是从生物学和行为学的研究中,罗致养分。

  雷曼兄弟倒台的导火索是基于房贷为标的的次级债CDO(担保债权凭证)发生违约。为什么会违约?起首是各大评级机构昔时并没成心料到CDO的潜在风险。这并不是由于评级机构没有充沛的数据,症结在他们设想的风险模子中并没有当真考虑美国各地房价之间的相关性,因而也就没有考虑到分歧市场房价同时大跌带来的风险。当纽约、芝加哥、旧金山的房价同时下跌时,CDO原先的逻辑暴显露致命伤——次级贷即便涵盖了全美各地分歧的房地产,仍然无法抵御市场的全体下跌。

  CDO作为一种房贷资产证券化东西之所以这么火爆,背后是美国房地产从1996年到2006年的繁荣。这十年间,美国人均房产价值翻番。到了2006年,美国总共有11万亿美元的房贷。美国房贷相关的资产证券化产物也从1996年的4800亿美元上涨到2003年的3万亿美元。房贷相关的资产证券化成为了金融市场里的新宠。

  鞭策房价持续上涨的不只仅是金融机构,政客鼎力激励每小我都能具有本人的住房也是美国房地产非理性繁荣的一个推手。政客们很是乐于见到“具有本人的住房”成为新的美国梦。在这一过程中,天然会呈现大量道德风险,金融机构不竭降低尺度,以至呈现忍者贷款(NINJAloan),也就是给没有收入、没有工作、没有典质资产的三无人员贷款。

  较低的利率让更多人能获得房地产按揭、房价持续增加带来的财富效应,以及转按揭和其他依赖房地产的再融资体例比力容易,这三点是房价带来的“免费午餐”。这三条中,若是每一条零丁呈现,都是经济上的利好。但时,当三条同时呈现时,就会激发泡沫和危机。由于一旦外部情况发生变化,需要“去杠杆”的时候,房产作为一种流动性很差的资产,会激发连锁反映,导致系统性的金融风险。

  并非没有人看到美国房地产持续上涨的泡沫。研究美国房价的专家,诺奖得主罗伯特·席勒在2005年1月就已经断言,房地产市场的根基面曾经无法支撑房价的暴涨。前印度央行行长,芝加哥大学布斯商学院传授拉格拉姆·拉扬在2005年全球央行行长一年一度的杰克逊霍尔年会上也曾警告说,金融立异曾经改变了金融风险,系统虽然能够更普遍地分派风险,可是同时也比以前添加了良多的风险,由于各类资产之间的联系关系度比以前要高得多。他断言,如许的系统也许能承受小的风险,可是无法抵御大的风险的冲击。拉杨的这一论断几乎能够完全套用在CDO身上。CDO作为资产证券化的立异简直能够无效分派处所性房价调整的小风险,可是却没法子抵御全美房地产崩盘的大风险。

  美国前财长萨摩斯昔时就掌管了拉杨的会商。他在拉杨讲话之后,一面奖饰拉杨的概念有点事理,另一方面却强调系统风险被强调了。他把全球金融市场比方成美国的航空市场,金融立异就仿佛航空市场上扶植起的多个干线枢纽与上百条干线收集,带来庞大的便利和效率。而担忧金融危机,萨摩斯比方说,就仿佛美国最大的十个航空干线枢纽同时瘫痪,并且此中两个还由于无法注释的撞机而被摧毁。萨摩斯的言下之意很较着,就像航空业很难想象会发生如斯规模的灾难,金融市场也大可不必为雷同的“黑天鹅”而担忧。

  萨摩斯的概念代表了一种对金融立异充满自傲的思潮。反讽的是,他的比方用来描述三年后的金融危机得当非常。金融市场的从业者的反映倒是另一种代表:他们对泡沫的预警视而不见,缘由是大师曾经习惯了“火中取栗”的合作场景,就像昔时花旗集团的CEO普林斯所说,“只需音乐不断,我们都还会接着跳舞。”并且普林斯并不认为,2008年到了音乐该停下的时候。花旗和其他大的金融机构一样,都低估了风险。他们遍及的设法是,既然此刻市场上还有钱赚,为什么要担忧将来?

  麻省理工学院传授罗闻全也是比力早指出金融市场风险的人。他在2004年对对冲基金的研究中发觉,由于合作激烈,所以市场上套利的机遇越来越少,利润越来越薄,对冲基金需要不竭添加杠杆才能连结必然程度的盈利。当市场变得越来越拥堵,大师的策略越来越同质化,杠杆加地越来越高,而标的资产越来越多是流动性很差的房贷时,金融市场就埋下了严峻的危机。2004年10月,《纽约时报》对罗闻全的阐发给出了如斯评价:“罗传授所描画的灾难性脚本需要一系列高杠杆的对冲基金破产,激发向它们供给融资的银行或者投行的垮台。”言下之意,这怎样可能?《纽约时报》的评论,提前四年为金融危机写好了脚本。

  罗闻全的著作《顺应性市场》(AdaptiveMarkets)和理查德·布克斯塔伯的新书《理论的终结》,都从进化的角度去试图阐发金融市场的成长和金融危机的迸发。

  布克斯塔伯认为,把经济学当成一门科学来研究,全体的起点就错了。数学的经济模子是没有法子推表演复杂的金融世界的运转法则的,由于经济勾当是“复杂”的,而保守经济学中对理性人的揣度,完全没有法子涵盖复杂经济勾当中万万参与者的各类各样分歧的行为。

  具体来说,由于经济勾当中有大量人的参与,他们的步履良多时候遭到他们地点情况的影响。他们会基于对四周情况的察看,以及本人遵照的一套经验法例,做出决策。并且每小我的决策城市彼此影响,反过来还会对情况发生影响,变化了的情况又再反过来影响到市场里的参与者。整个金融市场里具有着大量如许的察看、判断、决策、反馈的轮回,每个参与者城市在这些不竭轮回的过程之中罗致经验,从而不竭修副本人的经验法例。

  从这一视角变化,能够推导出两个结论:按照过去的金融市场经验很难推导出将来的市场成长,由于市场情况发生了变化,而市场主体的经验也曾经有了提拔;在市场主体层面的“理性”选择,好比说在市场发生庞大波动时平仓,也可能在金融市场这一复杂系统的层面带来意想不到的成果——市场暴跌激发严峻的金融危机。

  罗闻全从进化论的视角来察看金融市场在一个更长时间跨度中的成长。进化论强调生物通过合作、变异、繁衍和顺应来“物竞天择,适者保存”,金融市场也雷同。金融市场里充满了合作,要想在合作中胜出需要不竭地立异,也就是变异。履历市场查验的立异会被大量复制或者快速强大,也就是繁衍。而最终顺应市场情况的投资者可以或许胜出。

  若是从过去五十年来看全球金融市场,金融机构都顺应了自1980年代起头的一个波动性比力低的新情况,逐步丧失了在1970年代波动幅度更大的市场中培育出来的一些能力。可是2000年之后的市场情况又发生了庞大变化。

  科技是变化背后最大的推手之一,宽客基金与高频买卖就是次要的代表。市场中新的参与者屡见不鲜,参与者的顺应力变得更强,新手艺和新策略的采用也变得更遍及更迅捷,这些都导致了情况的改变。

  2000年之后金融市场情况的另一个严重改变是全球宏观经济的改变,特别是中国与印度经济的兴起。中国和印度对全球商业走势、劳动力供给、工资程度和出产成本都有深远影响,中国和印度兴起的中产阶级也对金融资产的供求关系带来了大的影响。

  科技的快速变化与全球宏观经济的巨变,导致2000年之后全球金融市场情况的一大特点就是波动性再次加强。由于金融机构都顺应了自1980年代起头金融市场相对波动性比力低的情况,市场的参与者往往会低估市场的风险。此外由于碰着市场大幅波动的环境比力少,投资人也很难从暴跌的履历中罗致教训。一旦碰到新环境,特别是像2008年全球金融危机如许的冲击的时候,就很是容易呈现非理性的反映,也就是所谓的群体的盲动,导致市场暴跌,市场疯狂追捧无风险资产。这里的非理性行为,并不是不成理喻或者随机的行为,而是进化中总结出来的经验一旦使用在一个全新的情况中一会儿变得不该时宜了。

  无论是罗闻全仍是布克斯塔伯都站在“复杂系统”的角度去分解了2008年金融危机的根源。从复杂系统的角度去看,若是市场的参与者之间有了越来越多的交集,若是市场的合作导致他们越来越采纳雷同的策略,若是金融立异意味着越来越多本来没有彼此联系关系的资产被打包在统一个池子里或者被统一家金融机构所持有,那么金融风险的传导性就比以前要容易得多,金融危机一旦迸发,后果就不胜设想。

  用这一思绪来察看2008年的金融危机,布克斯塔伯提出,底子的问题并不是房贷的过度资产证券化、衍出产品的金融工程,以至链条过长之后迸发的“道德风险”,底子的问题是金融立异把各类资产之间的联系关系拉近了,资产变得环环相扣,一旦出问题,就会立即延伸,而次级债只是阿谁最先破的泡沫,危机的导火索。

  罗闻全则从合作与顺应的视角提出,之所以金融市场上会催生出如斯环环相扣的金融工程立异,次要缘由是科技的成长和宏观情况的变化让金融市场上的合作更为激烈。市场参与者,特别是对冲基金如许激进的参与者,很天然地通过金融立异来顺应这种市场的变化,而且在立异中变得更为同质化,也由于同质化导致利润变薄之后不得欠亨过加杠杆的体例连结利润不下滑。这些市场参与者就仿佛在不竭加快的跑步机上,要想连结持续的程序,必需不竭加快,这个时候任何一个闪失都有可能带来大问题。

  2008年金融危机之所以发生,塔勒布在著作《黑天鹅》中给出的注释是,形成金融危机缘由是不成预测的严重却罕见的事务,好比没有人可以或许预见雷曼兄弟如许的大投行的倒闭。在新书《亲身好处》(SkinintheGame)中,塔勒布的思虑又深切了一个条理。他认为,发生金融危机的底子缘由是金融市场的收益和风险呈现了不合错误称,查核金融市场参与者收益的时间窗口太短,而风险堆集了七八年又不采纳针对性的处置办法才会带来大的金融动荡。这种不合错误称让金融市场从业者的“亲身好处”与整个市场的好处之间发生了庞大的误差。

  若是以银行业为例,银里手们的业绩查核时限凡是是一年,年终他们城市按照年度的业绩领取丰厚的奖金。由于查核刻日只要一年,银里手们会死力将他们看到的风险像踢皮球一样踢到未来,或者掩藏起来,确保年度查核的业绩达标以包管本人拿到丰厚的奖金。换句话说,由于查核刻日短带来了银里手的驱动力发生了扭曲,他们的“亲身好处”变成了若何每年都赚取高额的奖金,如许他们即便看到了金融市场里的风险,也更倾向于“转移风险”,而不是“化解风险”。由于他们很清晰,金融危机从埋下风险的种子到最终的迸发,一般有七到八年的时间,到阿谁时候,他们早曾经赚得盆满钵满,有几个银里手会由于金融危机给整个经济带来的扑灭性冲击而弄的家破人亡呢?换句话说,持久累积下来的风险迸发带来的市场动荡,不会影响到大大都银里手的“亲身好处”。

  简直,2008年金融危机之后,美国当局花了上万亿美元救市,却没有几个银里手把市场繁荣期间赚取的高额奖金退还,更没有一个银里手由于金融危机而锒铛入狱。银里手享遭到了市场繁荣的短期盈利,而独霸久累积的风险让市场和当局买单,呈现这种风险和收益的不合错误称带来了严峻的问题。对奥巴马其时处置金融危机的攻讦也集中在他对银行业纾困的同时却没有对银里手加大惩处力度上,从侧面也反映出不少人对没能处置激发金融危机的深层问题的不满。

  这种风险与收益的错配是导致金融危机的主要缘由。塔勒布强调,若是要避免将来金融危机的发生,就必必要让金融市场的汗青参与者都为累积的风险带来的丧失担任。

  塔勒布在《亲身好处》中也趁便对“为什么没几个专家预测到金融危机”这个问题做出了他特有的辛辣回覆。他出格警告不要为市场上各类所谓专家和学者的评论所利诱。在2008年金融危机发生之前,几乎没有一个专家精确预测了危机的发生,良多人还在强调市场的韧性,认为市场仍有上涨的前景。这些人之所以无法预测危机,由于他们中大大都是靠动嘴皮子谋生,底子没有对金融市场成长深切的洞见。

  塔勒布认为,只要两种环境下专家的概念能够信。第一种是专家包管为本人的概念担任,金融资讯好比若是他们鼓吹市场还会上涨,成果投资人追涨亏了钱,他情愿认罚。另一种环境下是一名很出名的专家在一些有争议的问题上可以或许打破常规,给出锋利的分歧概念。在这两种环境下,专家们都把本人的“亲身好处”和将来的成果绑缚,都在由于本人的概念而冒险,第一个会由于本人的概念错误而亏钱,第二个会由于本人的概念错误而名声扫地。

  研究十年前发生的金融危机灾难,为的是更好地预测和应对下一场危机。那下一场金融危机的导火索又会是什么呢?布克斯塔伯在金融危机之后插手美国证监会,参与银行监管的美国金融鼎新法案的制定,同时也参与了金融市场的压力测试,他认为,下一场危机将会是流动性危机,比拟市场主体的高杠杆,流动性的风险更大。

  良多专家都阐发认为导致2008年金融危机的次要缘由是过高的杠杆,所以监管在危机之后把去杠杆放在了第一位。危机之后通过的美国金融鼎新法案,就出格强调了对银行的杠杆率的监管。欧洲针对银行监管的巴塞尔和谈III也同样强调了要节制银行的杠杆率。美国金融鼎新法案也强调要对银行进行拆分,要对那些可能激发系统性风险的银行着重监管。

  可是如许的强监管也带来了它的副感化,让银行的做市能力,也就是撮合买卖的能力变弱。在强化监管之前,若是碰到了危机,好比说某个资产被大甩卖,银行会用自停业务来做市,临时用本人的资金买入卖单,重庆时时彩彩票计划期待买家呈现。这么做虽然有风险,可是由于银行与客户的关系是持久买卖,所以若是这时银行不接盘,将来客户就不会选择这家银行作为中介。可是此刻既然监管不再答应银行用自停业务接盘,银行也就乐得在危机呈现的时候站在一边袖手傍观。呈现危机的时候,没有银行在此中撮合买卖,市场中的流动性会更有问题。这是为什么布克斯塔伯认为将来金融危机遇由于流动性所激发的第一层缘由。

  第二层缘由是监管既然专注在杠杆率,风险就会被推向流动性。由于监管与市场主体永久是猫和老鼠的关系。作为老鼠的市场主体永久要找监管的缝隙,监管既然专注杠杆率,对杠杆的划定很是严酷和具体,老鼠就必然会从此外方面去找到空子去钻。此外,西方市场在金融危机之后持续多年的量化宽松,给市场带来了庞大的流动性,而此刻美元进入了加息周期,收受接管流动性的本身也会给整个市场带来更大的外部压力。

  第三层缘由是由于比拟杠杆,流动性更难察看到。一个市场主体的杠杆率有多高,比力容易看出来,查一下它的公开材料,或者用它持有的资产除以他的本钱金,就能算出来。而流动性则比力难以判断,特别是流动性是一个动态的参数,当市场一旦严重,价钱下跌有大量的卖盘呈现的时候,反而是流动性抽紧的时候。

  从手艺和监管的视角,布克斯塔伯对流动性的担心值得关心。从全体来看,金融生态圈是察看金融市场将来变化比力好的视角。罗闻全提出,必需用动态的视角来察看金融市场的变化,将来各类风险分歧的金融资产之间联系只会变得更为慎密,一方面需要监管能穿透性地发觉资产背后的联系关系,防止风险延伸,另一方面,投资者自动办理风险的能力在任何时候都很是主要。秒速赛车彩票



相关推荐:



友情链接:秒速赛车彩票网

公司地址:江苏省南京市玄武区玄武湖

监督热线:4008-888-888

返回首页 苏ICP12345678网站地图

分享到: